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『普通』主题: 熊市的底线与公司的底线=杂谈短篇!

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【萧锋】查看TA的论坛文集  查看TA的荐股记录发表日期:2008-10-31 11:05:48

头衔:白银用户积分:0 关注加为好友 引用 评分 只看该作者




    熊市的底线在哪里?这是神仙考虑的问题。

    公司的底线在哪里?也同样完全无从得知。我想在这一点上,我所一直沿用的逻辑之一就是“我不知道这家公司到底值多少钱,但我知道用什么价格买下它至少不会亏损”。我当然不会认为股价的下跌会给我带来任何损失,我仅知道通过这家企业的经营所带来的回报,足可以赚来我所投入的资金。

    更多的话题来源于之前在群里有关资本开支的讨论。其中最主要的观点基本已经收录在了《艾葳较早原创:如何估值?造假及真实收益水平》,多数我想仅仅是重复描述其中的内容。不过每一次将自己的想法说出来的时候,总是能够令自己更加深一步的理解。(《圈友呖呖宝整理:海螺水泥——暨关于经营效率竞争优势及资本支出的讨论》 《圈友杨饭原创:试全方位解析海螺水泥》)就像有的时候,我会把对一家企业的考虑说给猫咪听那样,当然我可完全没有将听众当作猫咪的想法。

    对于资本开支、折旧与真实收益率的问题带给投资者的困扰,我想主要来自于资金的时间成本方面模糊性,另外一点主要的困扰可能来源于投资者自身“对预测未来的浓厚兴趣”,也就是对资本开支所能带来的未来现金流的“预测”。

    对内在价值的概念的拘泥,同样可能会放大这样的效果,也就是从字面上来看,内在价值应是对未来现金流入的贴现值总合,于是这一点可能会令投资者紧紧抓住其中的“未来现金流入”和“贴现值”不放,也就自然而然地把思考的重点放在这里,从而情不自禁的陷入“预测”的谜局当中。

    我非常认同对内在价值的定义,并且也认为“贴现”的概念很重要。但我想我即便认同这一点,也不会倾向于从这个层面去“估算”公司的内在价值(之所以说“不倾向于”,是因为在固定收益类品种的估值上,还是可以采用这一方法,而对于类似股权等多数投资品种上,并不能采用同等方法),比如类似于现金流贴现模型一类。我所知道的是,如果一项投资是建立在“假设”和“预测”之上的,那么自己的投资也同样会变得“扑朔迷离”。我想我们的投资应该建立在“确定性”的基础之上,而非“假设”和“预测”之上。

    这一点上,并不是否定“贴现”概念的重要性,相反,最终的收益水平依然遵从与这一概念,只是“本”与“末”的关系。

    于是,问题的重点将会回到我们更容易看得清楚的事项中来,也就是如何评判企业自身的优秀程度、这一优秀程度的可持续性(所谓护城河),以及我们愿意为这一优秀程度支付多少的溢价。这也就成为了估值的逻辑之一,从而得到之前所述的逻辑:“我不知道这家公司到底值多少钱,但我知道用什么价格买下它至少不会亏损” …… 即便如此,我也依然经常会面临大额的账面损失

    这样,又回到了对“真实收益水平”的考虑当中,在评判一家公司的“优秀程度”时(而不是未来可能变得优秀),我想我们至少应该去了解这家公司的过去和现在真实盈利能力,以及这一“优秀程度”的可持续能力,在这一点上,我们所看到的财务报表并非总是会给我们展现它的真实收益能力。当然,我们所讨论的“资本开支”仅仅是了解真实收益能力的一个小小的部分,同样有更多的信息应该被我们用来分析这些,比如资产负债的变化状况,不在此延伸。

    在“贴现率”的考虑层面,采取随市场利率而变动的、或采取根据企业的风险等级来变动的水平,这样的做法,也可能会显得比较滑稽(至少我这样认为,并且我不会因为这些因素而改变自身的贴现率考虑水平)。比如拿“风险水平”而言,我想首先应该确定的是,“是否要做这项生意”,而不是“试图用较高的贴现率来补贴更高的风险”。所谓安全边际,我想我们并不会因为给出的足够低廉的价格,而能够避免一家不断吞噬投资者价值之至消耗光所有资源的企业带给我们的损失。这一逻辑的延伸就是“宁可用适当的价格买入优秀的公司,也不用低廉的价格买入平庸的公司”。(在这一点上,我想如果有100个长期投资者就会有100种投资理念。)

    最终,回到公司的底线的话题,首先思考的一定是“有”与“没有”“底线”的问题,而不是“底线”在哪里的问题,的确可能有为数不少的公司不存在“底线”。其次,这一“底线”依然来源于企业自身的“可信赖性”、“优秀程度”与其“可持续性”,而并非来自于明年和后年的业绩会如何。虽然在事情过去之前我们或许永远不可能知道这一“底线”,但我想对于每一个投资者而言,有自己的对这一“自己所能承受”的“底线”。


~ 多骑一次自行车,少一次污染 ~

[附杂谈1]市场中“人们的预期”或许永远是没有办法预测的,我也根本无法知道明天市场中多数参与者的情绪是变得高昂还是更加低沉。我想,我无法预测宏观经济的未来走势,也就无法根据对这些的预测来进行投资决策,就像上一轮牛市当中,我无法根据宏观经济的预测来进行投资决策一样,如果有一项新的决策,那么一定不是基于对未来的预测,而这些决策仅仅来源于对企业的估值的考虑。

[附杂谈2]前几日,偶然在媒体上看到一个观点,似乎还是来自于一位颇为知名的人士,大体意思是,回购可以救市,并且举例说,美国股市当年也是多家公司集体回购以后迎来股市的上涨。这个就是看起来比较滑稽的东西了,似乎并没有分清“本”与“末”的关系。

[附杂谈3]我想,如果对“资本开支”、“贴现率”等问题纠缠不清,那最好不要去纠缠,也许有一天可能会突然明白过来,或者也许已经有了其他更好的方法,或者这些原本就是错误的。还有一点,我想也不要纠缠于那些估值模型,如果它是有效的,那恐怕数学家和占卜师成为投资大师的概率更高一些,不过似乎没有出现这样的情形。

[附杂谈4]一项投资,首先是“做”与“不做”的问题,其次才是“是否划算”的问题。如果做生意的对手是“坏人”,那无论这项生意多么诱人,放弃或许是最好的选择。

[附杂谈5]我想,具备对真实盈利水平的判断能力,对评价一家公司的优秀与否是有较大帮助的。一家账面上看起来很赚钱的公司,并不一定是真的能够赚钱的公司。

[附杂谈6]我想我们对于投资的理解总是在变化的,虽然总体而言可能是在向好的方向变化,但也有可能在某些时候在往坏的方向变化,有的时候回顾,一年前的一些想法好像是非常可笑的,不过再过一年或许也可能发现目前的一些想法是非常可笑的。


上述内容纯属个人见解,请勿当作投资依据。

 
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