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『普通』主题: 国债期货:短期震荡回调 无碍低利率时代来临

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我是一只小小菜鸟查看TA的论坛文集发表日期:2020-02-19 13:55:40

头衔:社区公爵积分:912750 关注加为好友 引用 评分 只看该作者



  经济的大幅冲击下,国家逆周期政策需要加速强化。政府杠杆率的大幅拉升,利率水平在长期继续下行,利率债券仍是长期配置的优良标的。短期节奏上,财政政策是发力的重点,货币政策在短期辅助,所以在对冲政策与经济强修复预期下,风险偏好的修复令国债期货在短期陷入振荡甚至回调的格局,适宜配置性布局。

  1

  经济的短期冲击

  对经济的影响之前文章已经详细分析过,三驾马车无论消费、投资、还是外贸都因疫情受到巨大冲击,所以一季度的经济数据会大幅下行。现在环境下的政策方针是稳疫情大于稳就业大于稳经济,财政货币双发力。

  从动态的角度不必过度悲观,类似农业、制造业的高质量改革,服务业亦将迎来洗牌,失业问题呈现脉冲式,洗牌后就不会延续。为了应对这个危机,政府需大幅加杠杆,今年财政赤字率会快速上升。长远角度影响限制房地产、利率正常化、一带一路布局的节奏。

  现在的关注点是复工进度,从调研来看,复工进度比较缓慢,国家以稳定疫情为主。湖北以外新增确诊持续下降,这证明密切接触确诊患者只要防护措施做好是能够规避传染的,所以是有条件复工的。参考新加坡的疫情,全城并无防控的基础下感染并没大规模扩散,证明高温下病毒传播性变得很差。所以随着天气转暖,疫情是可以预见好转的底限时间,大约3月之前就能控制,解除防控还需要更久的时间。

  所以对经济的影响节奏是短期一次性的,借助天气回暖以及全民高度自觉的防控,病毒不会长期蔓延或者控制不住。经济的强修复会对债券基本面产生一个压制,短期债券的涨幅在大幅透支一季度经济冲击预期之后,或有回调中和交易情绪。

  另外美国把中国的发展中国家最惠待遇收回,会对市场造成一定的偏差。笔者认为中美关系大势上还是回暖,这个收回只构成短期利空。因为待遇的收回不意味着关税马上上涨,只是打开了长期上涨的上限。

  2

  利率的走势

  对于利率,特别是无风险收益率,长期下行的趋势是确定的。如下两层原因:第一经济基本面的下行难以改变,这是社会规律;第二债务,即杠杆率的推升也压制着利率。否则过高的利息会把经济增速完全吃掉,继而经济基本面持续恶化,最终利率还是会下行。所以低利率时代的到来是确定性的,债券从长期的角度只适宜去买不适宜去卖。

  短期的节奏有三个风险:第一就是上述经济挖坑后的强修复;第二是高通胀下货币政策的不及预期;第三是地产有边际放松态势,融资需求或有上升的威胁。第一个理由是由疫情的特性所决定,上边已经分析过。第二个要结合政策来讲。一月份的CPI破5是符合之前预期的,主要原因在猪肉价格,同时也要注意非食品CPI也是上涨的。原本预期过了春节,由于基数效应CPI会大幅回落。但是现在复工缓慢下供给可能也会受到影响,这对CPI是否顺利下行会产生扰动,所以央行在执行货币政策时,不可能不去考虑通胀的威胁。我们可以看到央行信用价格的强引导,在无风险价格及货币量上只是小幅度宽松,大水漫灌并未见到。例如价格上,降息10bps,这个幅度相对全球普遍的25bps属于保守范围。资金利率DR-007的运行区间也在节后处于重心逐渐下移的状态,幅度并不显著。大幅降息的是各项专项贷款,例如不高于1.6%的利息定向发行,所以明显现在还是以宽信用为主再从量上看,现在不能定义国家有大幅度的放水:节后第一周,央行为了稳定市场,净投放了11200亿,第二周便开始回收,回收了2800亿。昨天缩短放长,多放了2000亿MLF,但收了9000亿的短期流动性,今天没有投放,又收回了2200亿。所以央行的放水幅度还是很谨慎的,情绪好了以后在默默收回流动性。

  图1DR-007与R-007

  【中粮视点】“疫”中粮策——国债期货:短期震荡回调,无碍低利率时代来临

  数据来源:中粮期货研究院、wind

  相比货币政策,财政方面更为发力。政府债券的净发行节奏跟19年相当,一月二月便开始大力发债,不同于以往3月开始发力。并且今年比19年的规模更大,主要在于地方政府债的大量发放。叠加未来普遍预期的减税,财政刺激无疑扮演更主要的角色,如果没有货币政策足够配合,债券供给的增加在短期容易导致利率的上升。

  最后是房地产,现阶段部分城市开始尝试放松房地产,总体上我们还是需要等待中央对房住不炒的定义是否有转变。房地产企业近期虽然业务被重创,表现却非常活跃,比如北京近期地块需求火爆,房企又开始溢价拿地。部分城市的这种尝试肯定会影响到市场的情绪,这对国债期货构成一个融资需求上升的利空。

  3

  价格节奏

  绝对价格上,随着基本面有回暖预期与风险偏好的加强,短期国债期货可能持续回调,从上涨进入一个弱势振荡的格局。收益率大约在2.8-3.1%这个区间运行,对应十债的价格大约在98.5-101这个区间。

  价差上,由于套保盘的问题,十二、十五价差无论曲线熊平熊陡,十债都会弱于五债二债。所以在债市进入弱势振荡时,就可以选择多短空长的策略,之前由于避险情绪,期限价差已经达到接近平水的价格,极端价位下很容易有回调的风险。对于收益率的曲线,现在已经是比较陡峭的状态,继续做陡的价值不大,如果货币大放水被证伪,那么有可能在短期出现一个熊平的态势。跨季价差现在赶上换季,此前一直是经济回暖预期所以是贴水。3月合约的估值处于较高位置,6月由于一致预期经济的一个修复所以贴水幅度是加大的。如果复工顺利,叠加多头的移仓,可以考虑做缩跨季价差,即买6月,空3月合约。基差近期可对应的最廉交割券是180027,接近交割现在与3月处于接近0的状态,做的意义不大。该券与6月合约的净基差是0.23,属于比较低的水平,鉴于交割时限还长,并且期货可能面临回调风险,是可以考虑短期做多这个基差。

  图2期限价差

  【中粮视点】“疫”中粮策——国债期货:短期震荡回调,无碍低利率时代来临

  图3跨季价差

  【中粮视点】“疫”中粮策——国债期货:短期震荡回调,无碍低利率时代来临

  数据来源:中粮期货研究院、wind


  原文链接:http://futures.jrj.com.cn/2020/02/19134028854775.shtml
 
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