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『普通』主题: 信用债违约再现 结构性风险犹存

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keylone查看TA的论坛文集发表日期:2019-05-22 10:21:25

头衔:社区公爵积分:910810 关注加为好友 引用 评分 只看该作者



  近期,债券市场又见违约事件。

  此前不久,上海清算所公告显示,中信国安(000839)集团2015年度第一期中期票据即“15中信国安MTN001”未能于到期付息日4月28日偿付,已构成实质性违约。据悉,该债券发行规模为30亿元,本计息期债券利率为6.5%,应付利息为1.95亿元,债券年限为5年。公告称,中信国安集团债券违约系“因流动资金紧张”。

  此外,中民投、大连天宝等多家民企成为新的违约主体。业内人士表示,今年以来,尽管债券市场违约案例不断,新增多个违约主体,但从整体看,违约事件逐渐减少,信用债风险边际下降。从信用债投资来看,尽管结构性风险依然突出,但国内政策对冲力度加大、宽信用推进加快,将呵护信用环境持续改善,短期内信用利差整体收窄的趋势不变。

  信用违约事件减少

  东方金诚近日发布报告称,4月,信用债违约事件较上月有明显减少。根据Wind资讯统计,4月共发生违约事件(不含技术性违约和本息展期)11起,涉及违约主体8家(在违约债券中,13云中小债为集合企业债,发行人记为1家),较上月的37起和13家明显减少。不过,在4月的8家违约主体中,新增违约主体为4家,较上月仅减少1家,违约风险仍持续释放。

  实际上,自今年以来,新增违约主体在减少,信用债违约风险趋缓。“从月度数据来看,2019年前3个月的首次违约主体数量和违约债券规模虽高于2018年同期,但明显低于2018年下半年,进一步印证了违约风险正在边际减少。”中信证券研究所副所长明明表示,由于低资质发行人已陆续违约出清,预计2019年全年新增首次违约主体数量将明显低于2018年。

  过去几年,我国信用债违约率呈现逐年攀升之势,但整体来看违约率仍较低。国信证券宏观固收分析师董德志此前在研究中表示,2018年,国内非金融企业信用债违约率为0.66%,为国内信用债出现违约以来最高值,但仍明显低于商业银行不良贷款占比均值1.83%。

  值得注意的是,信用债违约主体中,民营企业占据了大多数,成为违约事件主角。董德志表示,2014年至2018年国有企业信用债违约率均明显低于民营企业信用债,民营企业信用债违约金额和违约率均逐年抬升,2018年大幅跃升创历史新高。具体而言,2014年至2018年,非城投地方国有企业信用债违约率最高值为2016年的0.51%,2018年为0.14%;2014年至2018年,民营企业信用债违约率分别为0.24%、0.63%、1.31%、1.29%、5.64%。

  东方金诚首席宏观分析师王青表示,在4月发生违约的8家主体中,除中信国安为公众企业外,其余全部为民营企业。从总体来看,中低等级民企信用基本面仍处于弱势格局,但违约风险正在向中高等级主体扩散。此外,4月有2家上市公司发生违约,占比25%。

  “业务扩张过快、债务负担沉重、流动性困难是中民投违约的主要原因,也是当前民企违约的典型路径。”王青表示,根据统计,截至4月底,中民投未到期的债券余额为144.65亿元,将于2019年到期的债券余额为59.75亿元。无独有偶,4月中信国安发生实质性违约,与发行人激进的多元化扩张策略导致债务负担较重也有密切联系,在这种情况下,主营业务盈利恶化和外部融资困难导致的内外部现金流紧张成为债券违约的最终诱因。

  明明表示,从2015年开始,我国信用债市场快速扩容,导致许多低资质发行人涌入信用债市场,而这些信用债期限又以3年为主。伴随着这一阶段发行的低资质债券在2018年的相继到期,信用风险已经得到了相当规模的释放。

  结构性风险仍然突出

  “回顾过去信用风险的主体,市场虽然已对这类主体给予信用溢价,但是对于实质违约的时点和事态进展,往往难以做出准确的预判,现如今国内债券违约除了市场因素,还有政策端和负债端的去杠杆周期和实际控制人的核心风险。”明明表示,从整体来看,每家企业违约导火索与根源各有不同,但是行业上下游的博弈、银行边际支持降低、信用债市场高收益配置盘缺位这几大主因综合发力,导致市场投资机构从边际减弱到整体配置降低,的确对信用债市场造成负面冲击。

  在结构性风险依旧突出的情况下,信用债还存在怎样的投资机会?投资者该如何判断和把握?

  “4月,利空因素聚集,此前市场对基本面的悲观预期和对货币供给的乐观预期均出现明显调整,导致债市大幅回调。不过,随着短期利空出尽,利多因素出现,短期内债市存在一定反弹空间。”王青判断,5月信用债市场将跟随利率债走出偏强行情。

  从二级市场看,4月信用债收益率呈单边上行走势。当月利率债市场大幅回调,信用债收益率也跟随利率债向上调整。以中期票据为例,4月末,1年期、3年期、5年期、7年期、10年期品种到期收益率较上月末分别上行20.5个、33.5个、28.9个、25.5个和20.9个基点;从不同信用等级来看,4月末,3年期AAA级、AA+级、AA级品种到期收益率较上月末分别上行33.5个、33.5个和23.5个基点,中高等级品种收益率上行幅度更大,显示等级利差继续收敛。

  王青认为,尽管未来外部环境的变化可能会在个别时点上带来信用利差的被动走阔,但国内政策对冲力度加大、宽信用推进加快,将呵护信用环境持续改善,短期内信用利差整体收窄的趋势不变。

  近期,随着宏观经济数据发布、外部环境不确定性增加以及A股市场大幅调整,这一系列不确定信息,无疑将进一步影响债券市场波动。

  “相对于逐渐成熟的中国信用债市场,站在社会经济发展的角度考虑行业上下游和微观主体资质变化,不失为债券市场的价值投资策略。”明明认为,考虑到捉摸不定的负债因素,信用债投资更应关注行业间周期轮替和产业链信用派生所带来的短期博弈和长期配置机会。

  从具体投资品种选择看,明明表示,现阶段民企利差的修复更多依赖的是外部政策支持,而非盈利基本面的改善,加之2019年开年以来违约事件的出现,产业债的结构性风险不容忽视。在部分下游民企的内生盈利能力开始实质性改善之前,对下游民企债的配置仍需保持谨慎。对城投债而言,明明认为,挑选城投就是以发展的眼光看待其所在区域的未来发展,按照这个逻辑,现阶段专注基建主业的城投并没有绝对不可投资的主体,只是在久期上需要把控,这并非担心资质而是为了更好地规避市场风险以及估值震荡的损失。


  原文链接:http://bond.jrj.com.cn/2019/05/22102027606249.shtml
 
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