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 『普通』主题: 国债利率新低 债市短期谨慎

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jane4007查看TA的论坛文集发表日期:2016-10-24 07:57:38

头衔:社区公爵积分:720680 关注加为好友 引用 评分 只看该作者



  

  利率创新低。上周国债利率平均下行5bp,10年期国债利率创新低,AAA、AA级企业债和城投债利率平均下行2bp,中证转债指数上涨0.8%。

  资金面趋紧。过去很长一段时间内,央行维持货币利率窄幅波动,但是从8月下旬开始,货币利率波幅加大,央行收短放长和外占下降均是原因,上周人民币汇率跌破6.76,外汇占款流出压力增加。控制地产泡沫和维护汇率稳定是当前首要任务,短期货币宽松受制约,预计未来3个月货币利率2.5%的中枢或略有抬升。

  短期需谨慎。上周资金成本节节攀升,但是一级、二级长债表现依然不俗,主要源于市场对未来经济的悲观预期。但人民币持续贬值,加剧资本流出,在回购利率大幅上升、但长债利率创新低的背景下,杠杆套息空间压缩。我们对债市短期偏谨慎,维持10年国债区间2.4%-2.8%,10年国开区间2.8%-3.2%的判断。但是17年债市有基本面支持,汇率贬值到位后,利率也可再度下行,仍看好明年机会。

  信用降低杠杆。近一年来资产端收益率下行,资金成本下行速度相对缓慢,而资金利率一直比较稳定,通过信用债加杠杆套息以满足资金成本成为债市的主要策略,这也导致信用利差迭创新低。但近期资金面持续偏紧,资金利率波动加剧,加杠杆难度加大,一旦预期生变还可能主动去杠杆。相对于利率债主要靠博弈资本利得,信用债加杠杆程度更高,资金面持续偏紧的负面影响也将更甚。

  一、货币利率:汇率贬、外占降,资金面趋紧

  1)资金面趋紧。上周央行逆回购投放6600亿,逆回购到期5700亿,央票到期投放55亿,MLF净投放3300亿,整周净投放资金4255亿。但在缴税、人民币贬值预期和央行锁短放长等因素影响下,资金面较为紧张,R001均值上升17BP至2.31%,R007均值上升33BP至2.74%。

  2)央行延续资金紧平衡思路。9月社融大幅回升,主要源于信贷回升,房贷依然高增,控制地产泡沫和维护汇率稳定是当前首要任务,短期货币宽松受制约。央行通过频繁OMO和MLF为市场提供流动性,但是期限仍在拉长,导致短期资金成本大幅抬升,流动性短期偏紧。央行这一政策思路从节前延续到节后,未来一段时间或仍延续,资金成本中枢短期难降。

  3)货币利率中枢抬升。过去很长一段时间内,央行维持货币利率窄幅波动,但是从8月下旬开始,货币利率波幅加大,央行收短放长和外占下降均是原因。上周人民币汇率跌破6.76,外汇占款流出压力增加,预计短期内贬值对资金面仍将有影响。预计未来3个月货币利率2.5%的中枢或略有抬升。

  二、利率债:利率创新低,短期需谨慎

  1)牛平延续,利率创新低。上周公布3季度金融经济数据,但资金紧张+配置力量+基本面悲观预期下,长债利率下行,短端小幅上行。具体来看,1年期国债上行1BP至2.15%,1年期国开债上行3BP至2.32%;10年期国债下行5BP至2.65%,10年期国开债下行2BP至3.02%,活跃券利率接近前期新低。

  2)一级招标结果向好。上周国开债、口行债中标利率均低于二级水平,其中20年期口行债认购倍数达到6.47。国债中标利率稍有分化,91天贴现国债高于二级2BP。上周记账式国债发行523.2亿,地方债发行缩减至964亿,政金债发行330亿,利率债发行1817亿,较上周减少1660亿。

  3)经济下行压力未减。3季度GDP与前两季度持平,主要靠地产、基建和汽车。10月地产限购限贷政策出台,10月中旬地产销量大幅下滑,而3季度土地购置、新开工面积增速均下滑并转负,未来地产投资堪忧。另一方面,前9月财政支出占收入比已经上升至112%,在预算赤字约束下,积极财政空间受限,基建投资能否托底经济仍取决于专项金融债、PPP等融资进展。

  4)短期需谨慎,长期仍看好。上周隔夜、七天市场资金难求,资金成本节节攀升,但是一级、二级长债表现依然不俗,主要源于市场对未来基本面的悲观预期。但是货币政策短期稳健,人民币持续贬值,加剧资本流出,预计本月外占流出可能仍在千亿级别。回购利率大幅上升、但长债利率创新低的背景下,杠杆套息空间压缩,博弈利率下行空间也有限,我们建议短期内对债市谨慎,维持10年国债区间2.4%-2.8%,10年国开区间2.8%-3.2%的判断。但是17年债市有基本面支持,汇率贬值到位后,利率也可再度下行,仍看好明年机会。

  三、信用债:关注资金面偏紧负面影响

  1)上周信用债上涨。上周信用债跟随利率债上涨,但上涨幅度不及利率债,信用利差有所扩大,AAA级企业债、AA级企业债、城投债收益率平均下行2BP。

  2)债务摸底对城投债影响有限。网传财政部要求各地统计融资平台新增债务,除了传统融资途径,还需汇总各地财政支出责任情况,包括PPP、产业基金等。此事件对城投债信用基本面影响有限,一是目的在于为领导决策提供数据支持而非执行落实现有政策,二是43号文后城投融资已属明渠,政府主要着力点或是快速扩张的PPP等渠道中的不规范之处,收紧城投再融资的可能性不大。

  3)地产债发行或进一步规范。网传近期交易所房地产公司债暂停发行,但我们认为一刀切暂停所有项目的可能性不大,应仍是前期地产公司债新政的落实。但9月份的新政出台于各地密集出台地产新政之前,且主要针对发债门槛,并未对发债资金用途进行规范,不排除后续对其进一步规范。

  4)关注资金面持续偏紧的负面影响。近一年来资产端收益率下行,资金成本下行速度相对缓慢,而资金利率一直比较稳定,通过信用债加杠杆套息以满足资金成本成为债市的主要策略,这也导致信用利差迭创新低。但近期资金面持续偏紧,资金利率波动加剧,加杠杆难度加大,一旦预期生变还可能主动去杠杆。相对于利率债主要靠博弈资本利得,信用债加杠杆程度更高,资金面持续偏紧的负面影响也将更甚。

  四、可转债:转债机会有限,关注私募EB

  1)上周转债指数微涨。上周沪深300小涨0.66%,中小板指数微涨0.25%,创业板指微跌0.60%,中证转债指数小幅上涨0.80%。建筑、有色、煤炭、交运和机械板块表现相对较好。

  2)个券普涨,但正股涨跌互现。上周仅天集EB小幅下跌0.29%,其余个券均上涨,但正股11涨10跌。其中皖新EB领涨,上涨4.64%,正股受益于高送转概念和出版板块上涨;歌尔、国资EB、白云、三一、辉丰和洪涛转债涨幅在1%~2%,其余涨幅在1%以内。汽模和电气转债继续停牌,广汽转债自10月18日起停牌。

  3)凤凰EB发行在望。一级市场方面,凤凰传媒控股股东对持有的部分凤凰传媒股票办理担保及信托登记,EB发行在望;济川药业披露可转债发行预案,拟发行金额9.75亿元,期限5年。

  4)转债机会有限,关注私募EB。上周市场加权平均溢价率维持在41%,转债+EB成交量恢复到9月初的水平,但仍偏低。本周将进入季报密集披露期,业绩预增/略增个券包括蓝标、歌尔、辉丰、国贸和以岭EB,可适当关注业绩优秀或超预期个券。总体而言,基本面承压+人民币贬值压力下,股市短期或仍震荡,转债机会较为有限;但市场对于私募EB关注度不断提升,源于其票息较高、可博弈转股价值。


  原文链接:http://bond.jrj.com.cn/2016/10/24075721607187.shtml
 
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